日前，社交媒体上流传着一份债券发行人阳光城(000671.SZ)给中国银行间市场交易商协会的投诉材料。这一投诉文件落款处盖有该公司的公章，文件中表示，阳光城的一期中票交易价格大幅偏离估值，交易方或涉嫌操纵市场和利益输送。这一时间引发债市热议。

7月5日，阳光城方面回应第一财经称，对此事暂不予置评。第一财经第一时间联系多位知情人士确认，举报方确为阳光城，6月29日阳光城存量债券出现了较多卖盘，比如“17阳光城MTN001”又发生一笔报价为94.7元/张的交易，成交收益率高达15.5%，大幅偏离9%左右的近阶段市场买卖价格，也远超7.4%的票面利率。

据记者了解，公司此前就察觉到交易异常，因而先举报，而后监管介入，但目前并无明确结果，且“恶意做空”或利益输送本就难以定义。同时，记者也了解到，所谓“异常交易”的持有人是“HONG KONG MONETARY AUTHORITY CMU”，即香港金管局的账户，代表着交易方是离岸机构通过债券通进行的交易。过去一周，阳光城的美元债价格也持续下挫。

阳光城债券价格异常。来源：DM查债通

阳光城“被做空”？

根据阳光城的举报，早在6月28日17时23分，“17阳光城MTN001”就发生异常交易，一笔成交收益率达15.5%，偏离上一笔成交756.99BP；4分钟后，又发生了一笔成交收益率7.94%的交易。两笔合计成交量为8000万元。

据悉，“17阳光城MTN001”最新债券评级为AA ，发行时票面利率为6.4%，期限为3 2年。回售结束后还剩余14.7亿元，票面利率上调至7.4%，剩余期限还有266天。

当前正常市场交易价格

知情人士对记者表示，在阳光城看来，这一异常交易引发了持有人的恐慌，进而导致多只债券交易价格的波动，公司随即向有关方面举报。6月29日，阳光城存量债券出现了较多卖盘，比如“17阳光城MTN001”又发生一笔报价为94.7元/张的交易，成交收益率15%；“20阳城04”报价90.7元/张，收益率15%。中债估值收益率当天上升超过20BP，持有人由于风控压力极可能被迫清仓；美元债整体下跌1～2元，做空盘获利明显。

有多位中、外资机构债券交易人士对记者表示，所谓的做空套利，大家的揣测是，投资机构可能先在境外市场融券(美元债)，并刻意在境内以低于常态的价格卖出一单同一发行人的债券，引发市场恐慌，从而会带动美元债市场下挫，并从此前的做空交易中获利。

“如果真有此事，那么从市场的表现来看，的确是达到目的了，但目前并没有明确的证据，而且对于这类交易似乎也无从监管。”有交易员表示。

也有交易员表示：“成交量并不算小，正常情况下，卖方的确需要支付一定的流动性溢价，也可能存在卖方需要出货或资金紧缺的情况。”

一直以来，跨境套利的操作都不少见。由于离岸市场和在岸市场的流动性不同、投资人结构不同且投资人对相同消息或政策的理解也有不同，因此往往两地存在价差，在风险事件来袭时，价差还有可能扩大，于是便存在套利的机会。例如去年3月，由于疫情冲击美元流动性，导致众多中资美元债近乎“腰斩”，但境内市场却几乎波澜不惊。

知情人士对记者称：“目前公司仍处于观望状态，具体要看监管方面的调查结果。此前公司美元债持续震荡，直到6月30日公告回购美元债后，价格才有所缓和。”阳光城于6月30日公告称，已于公开市场回购2024年9月4日到期的境外债券XS2347769833，回购本金为1000万美元，公司将根据相关法律法规及债券条款注销已回购债券。

偿债高峰下房企债将分化

地产企业近期对任何市场异动和消息都较为敏感，这与当前的市场环境有关。

一方面，地产企业普遍面临“三条红线”的监管压力，部分企业需要加速销售、加速回款、减少拿地等来降低自身杠杆率，资金本就不如前两年宽裕。

同时，近期有关蓝光发展(600466.SH)的消息，也对地产行业和债市情绪造成影响。据上交所公告，“19蓝光02”7月5日上午交易出现异常波动。根据有关规定，上交所决定，自7月5日11时19分开始暂停“19蓝光02”交易，自7月5日13时19分起恢复交易。停牌前“19蓝光02”下跌超20%。

另一方面，三季度，中国企业在岸和离岸到期债规模总计约为800亿美元，高于2021年每季度到期约500亿美元的平均水平，这有可能导致波动加剧。特别是债务到期增多可能会引起地产商继续增加债务发行。在政策不再宽松的当下，弱资质地产商可能很难入市发债。

今年以来，中资美元债市场并不好做。垃圾债指数的收益率自2020年5月以来首次升破10%，地产美元垃圾债的信用利差走阔，偿债高峰也即将到来，因此导致个券超跌反弹无力。回顾过去一年，持续一年以上的超宽松货币流动性为美元债市场提供了极低的债务融资成本，垃圾债从未如此抢手，但外界如今对于美联储下半年宣布缩表的预期攀升。

不过，对于不同的发行主体并不可一概而论，也有观点认为，就整体中资地产美元债而言，几乎每一次利差大幅走阔，后来都被证明是“黄金坑”的抄底机会。比如2008年8月、2018年11月和2020年3月。但此时押注单一房企的个券实现反弹，需要比以往更多的勇气以及承担风险的能力。

华泰证券研报也提及，房企债权类融资监管趋严，不同债务负担的房企融资能力和偿债能力有所分化。长期来看，房企信用资质分化是趋势，房企自身禀赋如股东背景、土储质量、拿地能力和融资能力将成为关键。股东背景优、经营能力强、财务安全度高的房企信用风险较为可控，且竞争优势有望持续。

景顺(Invesco)董事总经理、亚太区固定收益主管黄嘉诚此前对记者表示，地产板块现在是全球所有板块(固定收益)里面最便宜的，从去年的“三条红线”到后续不同信用事件的发生，可以看到目前房企拿地的速度也在慢慢下降，一些公司今年上半年没有拿地。“很多公司要降杠杆，因为只有走出了红线，才能给市场和股东信心。对于债券投资而言，关注的重点不在于房企是否打折售房，而在于房子卖不卖得出去、销售节奏如何，只要有稳定的现金流回流，相关房企的增长仍会比较正面。”