编者按：他们神秘入局成网红；他们持续深耕淘金；他们贸然入场败兴而归；他们观望寻机遇。这场旧改盛宴中，是资本与实力的比拼。傲笑一方者，方成局。本期解读绿景中国。

文/黄小妹 来源/风财讯

从200年前起被叫做万家洲的小渔村，无数“深漂”梦想开始的地方，伴随着挖掘机推倒一座座旧楼房，轰鸣声中，尘土飞扬，深圳旧改航母白石洲迎接“新生”。

白石洲的“新生”是皆大欢喜的，造富神话流于民间，旧改主体绿景中国获取的近350万平方米的楼面面积，预计将带来2200亿元的货值。

如何吞下白石洲旧改巨无霸，是市场对绿景中国的关注点。绿景中国近20年的旧改经验或许有了回应市场的底气。但绿景中国利润增长过于依赖单个项目，也是拿下这个庞然大物的后遗症。

15年白石洲起伏

6月22日，风财讯实地探访了绿景集团白石洲旧改项目，该项目位于深圳南山区沙河街道沙河五村片区，东临华夏街，南临深南大道，西临沙河街，北临香山西街，毗邻科技园及华侨城片区，1号线地铁白石洲站出口便直达项目。

风财讯于白石洲旧改项目组成部分之一下白石新村看到，村庄大部分为6层高的居民楼，一层为底商。村庄被白色铁皮围挡围起，楼房墙上挂有“旧村更新手牵手、幸福家园心连心”等横幅。村庄已是人去楼空，居民基本实现了搬迁。村庄里有挖掘机、推土车进场作业。

图/风财讯

据当地村民介绍，白石洲旧改范围下白石新村、上白石新村、塘头村、新塘村、白石洲村共5个村庄在拆迁范围内，全部拆完至少5-6年左右。

公开资料显示，白石洲素有深圳旧改航母称号，更新单元用地面积48.01万平方米，拆除用地面积45.95万平方米，开发建设用地面积30.38万平方米，计容积率建筑面积为347.96万平方米。

其中，住宅125万平方米（含保障性住房5万平方米），商业、办公及旅馆业建筑104.5万平方米，商务公寓112万平方米，公共配套设施6.46万平方米。社区体育活动场地用地1.8万平方米。另外，项目中还包括了地下商业建筑面积10.06万平方米。规划显示，项目最终将被打造成31栋49-65层住宅，21栋公寓及4栋写字楼。

在今年3月业绩会上，绿景中国管理层披露了项目相关信息，称该项目计划将进行三期滚动开发，并预计在2023-2030年进入销售、现金回笼阶段。其中，项目一期在2020年下半年就能开工，按此预测在2022年底或能进行初步预售。

如此看来，白石洲旧改项目基本完成了前期准备工作，迈入常规的开发与销售阶段。

这一刻的到来，白石洲旧改项目用了15年时间。

早在2005年，市场有消息称白石洲是深圳最大的城中村之一，市政府和区政府同时开展白石洲旧村改造的研究工作。但是白石洲传出消息后便石沉大海，在市场上失去了声音。

直到7年后的2012年8月，白石洲沙河五村城市更新领导小组成立，同年12月白石洲更新办公室成立。这一年，白石洲旧改项目才得以从传言中落位为事实，使得白石洲旧改进程加快。

2014年，白石洲项目被正式列入深圳城市更新名单中，申报主体为深圳市白石洲投资发展股份有限公司，当时市场传出绿景地产将成为白石洲旧改主体。

关于项目计划完成时间，绿景中国管理层曾公开回应称，白石洲项目计划将在8-10年时间完成。其中，最大的原因是由于项目难度较大，首先是数量大，包括拆迁的面积大和拆迁户数多。二是技术难度大，复杂性强，规划中包含了不少的商业项目以及配套设施。

绿景中国管理层表示，整个白石洲项目的可售面积预计为180万平方米。就算单以目前深圳平均楼价计算，一个白石洲项目就能对公司有脱胎换骨的影响。

一边是20多年的旧改经验，一边是旧改货值带来的业绩预期，绿景中国对于完成白石洲旧改项目显得信心满满。其在年报中表示，“集团有信心按照既定计划完成白石洲城市更新项目的开发，带领绿景（中国）迈入高速增长阶段。”

绿景中国旧改“法则”

与同在深圳做旧改起家的佳兆业不同，绿景中国有自己的独特的“旧改法则”。

公开资料显示，绿景中国很少通过招拍挂拿地，90%以上的地皮都是通过城市更新的模式获取。

旧改项目通常周期长、前期资金投入大，业绩受到旧改周期的波动较大。过往起伏不定的营业收入恰好可以佐证。数据显示，2015年-2019年绿景中国地产营业收入分别为12.10亿元、45.9亿元、29.68亿元、45.16亿元、69.02亿元。

另外，旧改通常利润可观。绿景中国或许正是看重这一闪光点，其盈利水平超过同业一倍水平。

绿景中国2019年年报数据显示，毛利率由2018年59.5%增长至64.2%。毛利率的增加主要是由于截至2019年12月31日止年度约75%的收益来自毛利率较高（超过70%）的绿景红树湾壹号所致。

财务总监陈健民曾指出：“一般同行业毛利率水平在20%左右，而我们过往几年基本上在50%以上。”

值得关注的是，对于旧改资金压力，绿景中国在支付方式上采取的主要是递延支付得以缓解。

一般是绿景集团先行进行土地收储及一级开发，再将净地等资产注入上市公司，形成公司的新增土地储备。

例如2019年10月末，通过直接收购控股股东黄康境的私人公司，绿景将白石洲项目25%股权注入上市平台。

对于余下75%股权注入进度，绿景中国地产秘书陈健民透露，将按照项目进度及资本市场环境作决定，预计时间是在2020年年底进行。但接下来公司的最重要工作，是要达到私人物业拆迁签约100%，之后项目就能真正进入开发阶段。

总体来说，绿景中国控股股东须首先垫付巨额资金收储土地，项目土地注入上市公司体系后，上市公司以应付账款挂账处理，上市公司先开发，等项目资金回流，才逐步向控股股东支付。

与控股股东联动增加土储，递延支付一定程度上可以缓解上市公司城市更新前期开发的资金压力，以便更好撬动旧改项目。但绿景中国业绩过度依赖单个项目，为其抗风险能力徒增了些许压力。

2019年，绿景中国推出绿景红树湾壹号、绿景喜悦荟、绿景国际花城三个项目，分别实现销售金额44.64亿元、3.45亿元、11.56亿元。

2019年绿景中国房地产开发与销售所产生收入96.38%依赖绿景红树湾壹号、绿景国际花城两个项目的贡献。

数据显示，2019年，绿景中国房地产开发与销售所产生收入59.62亿元，同比上升约62.7%。其中，绿景红树湾壹号确认销售收入44.87亿元，占公司总收入75.26%；绿景国际花城确认销售收入12.59亿元，占公司总收入21.12%。

对于这类“小”房企，对于项目有一做一，追求利润最大化，无疑亦是一种生存之道。但对单个项目过度依赖，即使可以在某几个年度获得业绩的爆发，但利润增长存在风险，一旦项目不能如期转换为利润，将严重影响企业的现金流。

上述绿景红树湾一号项目，就因在2017年遭遇限价影响未能入市交易，直接导致也导致绿景中国2017年45亿元的合约销售目标仅完成36亿元。

2019年年内，绿景（中国）推进深圳、珠海、香港、东莞等地的城市更新项目，深圳的绿景红树湾壹号再次推盘，深圳的绿景美景广场和珠海的绿景喜悦荟相继开盘，深圳的白石洲城市更新项目和黎光城市更新项目迈进开发阶段。

截至2019年12月31日，集团拥有土地储备约450万平方米，其中60%以上位于大湾区内，重点布局在深圳、香港、广州、珠海及东莞。此外，控股股东所拥有的土储资源规模超过1,000万平方米，包括深圳、珠海、东莞樟木头项目，全部位于粤港澳大湾区核心位置。

丰厚土储是绿景中国未来业绩增长的保障，但由于业绩过度依赖单个项目，要想实现利润的稳健增长，绿景中国在旧改项目的操盘能力方面将面临更大的挑战，失败率的容忍度更低。

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