（作者|王婷婷 出品|风财讯）

2020年，作为阳光城的结转大年，10万+的交付量，给了报表数据底气。

从阳光城2020年中报看到，上半年公司结算营业收入241.20亿元，同比增长7.15%；合并报表净利润17.71亿元，同比增14.98%，疫情对结转速度的影响不算大。

同时，阳光城上半年的全口径销售金额900.09亿元，权益销售金额579.74亿元，基本恢复上年同期水平。

纵观阳光城的2020中报，“利润释放”、“债务调节”，两个现象最值得一提，并且对公司影响深远。

风财讯“窥报”进行了详细分析。

进入“利润释放期”

根据阳光城的股权激励条件，2020年和2021年的扣非净利润底数是51亿，69亿。

2020年完成利润指标问题不大。

首先从2020上半年的情况看，扣非净利润17.79亿元，同比增14.98%。合并报表净利7.34%，同比增长0.26%，合并报表归母净利润率较7.06%，同比增长0.47%。

在今年6月阳光城的销售增速已经回正，6月的同比增幅达到17.84%，下半年的存货消化和周转也大概率将提升，支撑未来的利润结转。

其次从管理层的规划看，2020年2021年预计并表结算金额在800亿和950亿左右。按照7.06%的归母净利率计算，2020年能够完成56亿的净利润，超过要求的利润底数。

但或许今年阳光城会“主动选择”像2018和2019年一样，贴着股东激励指标的边缘完成任务。

风财讯注意到，阳光城的中报有轻微的“隐藏利润”迹象。

例如2020年上半年，阳光城计提了信用减值损失3219.9万，去年这一指标为正；计提资产减值损失2.67亿，同比增加了超5倍。

同时，阳光城上半年的已确认递延所得税资产1.5亿，相比去年底增加了约24%。

因为会计准则规定，计提的资产减值损失准备，在计提时就算费用，因而会减少利润；而根据税法，要实际发生了减值，才能算费用，所以就存在时间差和数据差，会计入递延所得税资产。

如果企业持续盈利，之前的递延所得税资产，后期可以抵扣所得税。

也即是说，有一笔来自利润的钱，暂时在报表上“被用掉”了，实际还在公司账上，以后能够顶替税费入账。

这是相对保守的报表策略。

在强不确定的行情中，这意味着更大的防守空间。

不过这一定程度上也会影响小股东分红。

阳光城2019年分红率（现金分红占归母净利润比例）首次提到20%，而近三年A股房地产企业的平均分红率在30%以上。

阳光城只有进一步加大分红比例，才可能在净利润实行保守策略的情况下，给小股东更大的吸引力。

负债正在“上岸”

“负债”曾是阳光城受到诟病的一点。不过从目前的情况看，其负债结构和融资成本，已有明显改善。

2020中报显示，阳光城的有息负债规模为1121.61亿元，其中银行贷款占比44%、债券33.6%，非银融资占比22.19%。

非银融资部分占比下降，并且主要是在尝试资产证券化手段（如购房应收款、办公物业、长租公寓、供应链ABS等）。

在债券融资中，风财讯注意到，其中184.59亿都是1年之内到期的。而截止2020年中期，阳光城的平均融资成本7.5%，较去年末优化了20个基点。

这意味着，阳光城或在明年就能“上岸”。即用低成本的债，完成对短期、高成本旧债的替换，融资方式从短债转换为长债。

相较前两年10个点左右的融资成本，资本腾挪完毕后，按当前的负债规模计算，每年或能节省出20亿的利润。

整体而言，目前阳光城有息资产负债率33.06%，较2019年底减少3.46%；净负债率114.98%，也降低了23.22%。

虽然这一指标，相较2019百强房企平均净负债率水平（92.5%）而言，仍处高位，但重在阳光城实现了结构性的优化，使得风险可控。

对照目前阳光城的现金状况，负债压力也不算大。

截止2020年6月，阳光城的全口径回款683亿元，平均回款率80.12%，实现经营性净现金流入153.85亿元，较上年同期增长76.9%；期末账面货币资金483.50亿元，占比总资产14.00%，实现全额覆盖376.52亿元的短期有息负债，现金流状况持续改善。

投资“取舍”

对于阳光城来说，保持利润和负债平衡更重要，速度则相对的，要让一让C位了。

可以看到，2020年阳光城的销售目标是力争超过2000亿元。上半年按全口径销售额，完成率在45%，处于及格线。

公司全年新增投资货值的目标是3000亿―5000亿元，上半年以权益对价327.95亿元合计补充权益土地储备约404.63万平方米，预计权益货值850.24亿元，完成率28.3%，则低于及格线。

阳光城承认，目前公司是争取“以小投入、锁定大货值”，所以对新投资，会综合考虑资金使用及经营效率。

从上半年土地数据也可以看到阳光城的“效应倾向”，期内土储权益比例65%，其中一二线城市的可售货值占比73.71%，对市场层级和话语权，都有了更高要求。

随之一些效益有所改善，例如地售比。

上半年阳光城累计成本地价4431元/平，对照6月销售均价12383元/平。

不过中报显示，公司上年度已锁定的767亿元在途货值，本报告期已确权311亿元，保证2020年的增长，问题不大。

同时，上半年土地现金支出165亿元（合并报表范围），按阳光城目前的可投资金额来看，下半年大概率会加大投资量。 

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