“我是从金融和房地产行业走出来的,喜欢着眼于时间上的长期价值,但是市场上还是有很多人想赚快钱。”

财务出身的叶剑生,有着这个职业天生保守、稳重的特质。自2004年以来,叶剑生历任合生创展区域公司财务总监、佳兆业财务副总监、副总裁、执行董事兼总裁等职务,并帮助佳兆业集团完成香港上市。

离开佳兆业之后,他加入上海复地集团任高级副总裁兼CFO。2015年离职后,叶剑生开始筹备针对存量物业市场的投资基金,也是这时候,燕邻资本诞生了。

“这个市场太大了,大到很多人都难以想象,像美国一个做公寓的REITs市值可以做到300亿美元。而且创业就要做最难的事情,这才有挑战性,别人想用十年做的事情,我用二十年做。”

叶剑生察觉到长租公寓未来是一个庞大的市场,基金初始阶段也专注成为长租公寓运营商的“二房东”——由基金与存量物业业主签订长期租赁合同并出资升级改造,然后委托公寓运营商进行日常运营。

不过,随着近年来一些机遇的出现,燕邻资本也在探索由原有的包租、机构二房东的模式切换到重资产模式。

燕邻资本创始人兼CEO叶剑生

切入重资产

“不是说分散式不好,而是我们有自己的初衷。”作为一家专注于长租公寓投资的基金管理机构,创始人兼CEO叶剑生对燕邻资本要走的路有很清晰的认知。

这是燕邻资本成立的初衷,叶剑生告诉我们,燕邻资本设立的目的就是要做租赁住房的REITs,这意味着一定要重资产方向,一定要做集中式。

作为一个资产持有者,燕邻资本将租赁住房看作是房地产属性很强的实体,而不是互联网属性很强的实体。

“我们会由原有的包租、机构二房东的模式,在明年切入到重资产模式。”这意味着,燕邻资本将从“包租”模式,同步到从建造到持有,再到出租(BuildtoRent)的模式。

“之前为什么做机构二房东?因为在三年前的确没有这种特殊目的(租赁住房)用地推出,我们只能作为机构二房东,而这种机构二房东又恰恰能够解决公寓运营商没有物业练手的难题。”

原因在于,公寓运营商是一个轻资产的服务机构,应该更多专注在纯轻资产服务,燕邻资本扮演机构二房东角色,正是希望能够承担投资功能,做好物业投资管理,让公寓运营商能够在服务领域进行锻炼,发挥优势、培养团队、建造服务标准。

不过现在,叶剑生看到了重资产的机会。他分享称,如今适合这种模式的土地已经开始出现,包括上海工业用地功能的改变、R4用地的合作以及北京集体经营性建设用地的合作,这些都提供了很好的素材。

“也只有这种低成本的素材,才有可能建造社区化的租赁住房。我们不太会去强调这是一个公寓,更希望这是一个居住的空间,统称为租赁社区。”

据悉,燕邻资本已经尝试在北京、上海等地进行重资产项目,有一些是整体接盘在建工程,有一些是和当地集体经营性建设用地持有方进行合作。

叶剑生表示,燕邻资本已经营建了一个产业链朋友圈,和公寓运营商魔方、领寓、优望等以及建筑领域久负盛名的龙元建设集团都建立了非常好的战略关系,这些都为未来做社区化重资产奠定了基础,接下来就是拿地开发和持有租赁了。

“我们希望在现有市场上流行的存量物业收购模式里面,把前端的开发环节植入进去。开发环节非常有价值,但大部分基金很不喜欢这件事情,觉得风险大。”

不过,拥有多年房地产从业经验的叶剑生知道,开发型重资产模式的风险是可控的,而且能够获得非常低的资产持有成本,为高租金回报率提供了有力支撑。

租赁REITs未来

不过,要做重资产,就要面对资金长期沉淀的问题。

“一个是国内C-REITs,我认为这个通道会打开。第二,国外一些大型养老基金对国内比较稳定的租赁住房REITs也是一个很好的退出渠道。”

叶剑生预计,未来三年内,在公租房乃至租赁住房领域会有机会跑出第二个REITs产品类型,购物中心和办公楼此类商办物业会成为第三批。

在此之外,其他投资者也会陆续参与到住房租赁产业投资这个领域。叶剑生称,经过近年不断沟通和交流,不管是重资产还是中资产,一些机构都尝试在租赁住房领域做一些投资,比如申万宏源等券商,香港的凯龙瑞集团等等。

不过,叶剑生很清楚,目前在公募市场上,长租公寓仍没有机会,原因在于现在还缺乏成体量成规模的核心资产。

“中国经过十几年地产业的蓬勃发展,资产泡沫隐约可见。现在大家持有的住宅按照租息率来算2%不到,这样的资产凭什么在公募市场上吸引机构投资者?我认为没有机会。”

不过,现在并不代表未来。叶剑生称,集体经营性建设用地和租赁住房用地,包括一些工业用地和城市更新改造用地,这类资产会是第一批出来的租赁住房公募REITs资产。只有这些资产出来之后,长租REITs才有机会。

“我预期是三年,为什么?前三年上海推出了一百多块R4用地,在未来三年陆续会有很多产品跑出来,我认为是有机会的。”

按照叶剑生的判断,整个租赁行业目前还处于山脚下,最核心的是把资产做大,要先用规模优势、品牌优势把一些大社区低租约资产集中起来,这个原材料是最关键的。

没有好的材料,巧妇难为无米之炊。他分析,有了食材之后,就要找厨师,也就是靠谱的公寓运营商;最后要有对这些厨师的管理机制。

“万一炒糊了怎么办?我的观点很简单,要跟投。这锅菜里面有部分成本,可能5%到20%成本是厨师要投的,如果能够卖更好的价格,就奖励更多的钱,如果卖不出好的价格,就要有惩罚机制。”

也就是说,燕邻通过整合优质的资产、靠谱的公寓运营商、好的管理机制,确保整个链条的安全和高效。

以下为观点地产新媒体对燕邻资本创始人&CEO叶剑生的采访实录:

观点地产新媒体:今年疫情是绕不开的话题,一二线城市出现返工潮和失业率上升的情况,长租公寓也受到不小的影响,燕邻资本专门投资长租公寓,公司在这期间有没有做一些投资策略方面的调整?

叶剑生:我认为,疫情是阶段性的,长期来看中国租赁人口还是会不断上升,并且租售并举是国家的长期战略,我们不会改变初衷,会坚持在租赁住房领域里不断加码。

尤其在一线城市,包括核心二线城市。比如武汉,疫情后我们项目出租率爬升的非常快,3个月就到近九成的出租率。只要选对城市,选对地段,我认为公寓的出租率就不用担心。尤其是对于有产业导入,有大专院校,有年轻人口涌入的城市,我们坚定看好,并且会持续在这个领域深耕。

观点地产新媒体:今年长租公寓利润还是比较低,在疫情下,有人认为目前长租公寓迎来洗牌期,您怎么看?

叶剑生:长租公寓从运营端的角度来讲洗牌是在所难免的,前面几年被互联网风口吹得太高了,让他们忽略了本身应该关注的是服务好客户,而不是把品牌炒高,把估值炒高。

为什么会出现倒闭潮?是因为行业的自律问题。比如说像租金贷,P2P的接入,租客租金趸交等各种模式,使一些公寓运营商忘记初衷,现金流管理出现了问题。

现在政策在打很多的补丁,包括租金租赁法案的征求意见,包括各地对收租金帐户的监管,包括很多PE、VC投长租领域机构的反思,所以我们看到一个洗牌的过程。

这种洗牌最终会加剧行业的集中度,很有可能像海外一样,大的品牌酒店集团就五六家,中国未来也只能容纳五到六家大的公寓运营品牌,他们会占有相当的市场份额。

这种洗牌对于行业整体发展是好的,因为我们从资产持有者和管理者角度来看,面粉已经贵过面包了,我们也很困惑。

今年疫情发生后,很多资产的租金开始有所回落,一些大型开发商由原本不断加码长租公寓,现在也开始做了调整,有的甚至退出,我觉得这是好的现象。

观点地产新媒体:燕邻资本选择集中式项目有没有一些特定的城市和地段要求?

叶剑生:目前我们会专注北上广深这四个一线城市,华东看好杭州、南京,华中我们非常认可武汉,西南就是成都,不到十个城市。

在城市之外,轨道交通是一个很核心的选址要点,因为我们主要提供给年轻人和上班族,我们不会覆盖太高端的人群,因为这些人需要提供的是服务式公寓,这些人群基数也比较少。

观点地产新媒体:您提到大社区的概念,您怎么看大社区这个概念?

叶剑生:第一,大社区的概念是更多的房间数,可以容纳更多的人群,规模应该在1000间房左右的规模。

第二,功能更加复合,除了居住之外,还有健身房,还有临街商铺,还会有停车位,乃至未来会有一些活跃长者的公寓等用途进行混搭,包括写字楼,类似于灵活办公空间。

我们认为这种复合社区形成后,自己就会有一个生态圈,能够就近满足住客的需要。因为现在年轻人有他们的特点,生活半径不要太远。

第三,我们看到了物业增值空间。类似于十几年前我们去买房子一样,通常情形下大的社区物业增长一般要超过单栋住宅,未来我们要做重资产持有,社区化运营和体验要不断强化。

观点地产新媒体:对于长租公寓,大部分品牌还没盈利,但在不断追求规模,您怎么看先规模后盈利?

叶剑生:长租公寓不盈利有几个原因。第一,因为需要建立一套系统,需要很多员工,需要很优秀的IT系统,这些在我们的理解里都属于重资产投入,但是管理规模却没办法快速扩大,因为需要提炼服务标准。前期需要很重大的资本支出,来支撑未来整个系统的建设。

第二,更多是会计意义上的亏损,什么叫会计意义上的亏损?重资产包租业务大部分需要投入装修和改造,装修和改造通常根据会计准则在五年到八年需要折旧,但是物业的爬坡,不管是入住率的爬坡,还是价格的爬坡都需要时间,比如说需要一年,或者一年多。

在这种情况下会导致会计意义上的亏损,租的物业越多,前期摊销成本越大,但是项目还在爬坡,就会形成“假性”的亏损。

第三个,不排除有很多人拿的都是面粉贵过面包的物业,这些是实质性的亏损,从拿下的第一天开始就注定要亏损,但是亏损的目的有可能是为了规模,这种有可能就是互联网烧钱模式。

我的观点是,在一个行业早期发展的时候,如果不是实质性的亏损就应该支持,如果没有规模,就没有品牌,没有服务标准,没有经验沉淀。但是这需要有一定的时间限制,不能持续一味的亏损,这肯定是不合理的。

比如说有三、五万间房的时候,你的系统和经验是不是可以提高管理效率,这个时候应该在会计上有转正的需求,如果没有,就会有问题。

但是早期的规模很重要,类似于房地产前面十年发展一样。如果前期不跑规模,现在是很难挤入前10名开发商队伍中。从2004年普遍的几十亿销售规模,到现在五千亿销售规模,早期一定要靠规模。后期通过经验的沉淀,品牌的沉淀,慢慢再精耕细做。

观点地产新媒体:燕邻的模式也是通过基金投资长租存量物业,然后再交给专业运营商运作,这个链条实际上很长,如何确保每一个链条的稳定性?

叶剑生:我们认为,整个租赁行业目前还处于山脚下,这是一个很重要的判断,如果这个判断错了,这个逻辑就不复存在了。

在山脚下,最核心的是把资产做大,用规模优势、品牌优势把一些大社区低租约资产集中起来,我认为这个原材料是最关键的。没有好的材料,难为无米之炊。

有了材料之后,就要找厨师,找厨师也要找靠谱的,比如说这个行业里,我们有五六家是长期合作的,帮我们打理物业的公寓运营商。

第三,必须要对厨师有很好的管理机制,万一炒糊了怎么办?我的观点很简单:要跟投。这又回到我之前谈到的GP和LP模式,在整个基金里面我们是GP,各大机构投资者是LP。但是在项目层级我们会把公寓运营商看成是GP,比如说魔方,我们是LP,你作为GP就必须跟投。这锅菜里面有部分成本,可能5%到20%成本是厨师要投的,如果能够卖更好的价格,就奖励更多的钱,如果卖不出好的价格,就需要惩罚。

我们会通过几个机制来确保,第一,优质的资产;第二,靠谱的厨师——公寓运营商;第三,好的管理机制。

这样,确保我们整个链条的安全,这个链条其实也不长,而且会更高效。

观点地产新媒体:投资长租公寓的时候,接触的项目很多,有没有感觉到“难受”的时候?

叶剑生:应该是常态,前面两年恰恰是燕邻资本第1号基金的投资期,稍微夸张一点,叫“乱棍打死老师傅”。大家拼命抢面粉,我们看到很多项目别人投了,我们都不敢投。到现在再进行复盘,不是说我们有什么预见性,而是这个行业太疯狂,行业的疯狂超出我们的想象。

第二,监管的变化,各地差异很大,比如说一些工业用地改成租赁用房,有时候我们会想象在A城市可以,B城市应该也可以,但实际上不行,这也是让我们很难受的。

第三,把项目拿过来,投资改造完毕的时候,周边有很多供应量出来。因为租期是很长的,十年或二十年,前面的三年对我们基金回报率是非常重要的。后面影响会越来越小,因为时间太长了,但前面三年我们会去评判周边物业的热度。