观点网 所谓“念念不忘，必有回响”，两年前招商蛇口曾筹划透过股权融资收购南油集团剩余24%股权未果，如今资本暖风劲吹，这种念想又悄悄地萌芽。

12月5日早间，招商蛇口宣布因筹划发行股份购买资产并募集配套资金事项而短暂停牌，一度被外界认为与招商积余剥离中航地产所遗留项目有关。至中午谜底揭晓，招商蛇口披露的收购标的，正是曾经无奈终止的南油集团24%股权等资产。

2020年5月底，招商蛇口曾启动收购深投控所持南油集团剩余股权，交易方案包括向深投控发行股份、可转债，同时利用配套融资引入“资本巨鳄”平安，总代价逾70亿元。这被招商蛇口视作“漂亮的方案”，但此后受限于房企再融资政策未放开，同年11月交易以失败告终。

转折点出现在今年11月28日，证监会推出恢复涉房上市公司并购重组及配套融资等5项规则，预示着支持房地产行业的“第三支箭”正式落地。此后包括世茂股份、万科、华夏幸福、金科股份等企业均推出再融资计划，招商蛇口亦借势重启南油股权收购。

招商蛇口之所以如此重视南油集团，主要由于后者间接持有前海土地合资公司的股权。仅从股权角度，通过此番交易招商蛇口在前海土地合资公司的持股仅提升约5.4个点，对利润表的影响并不大。

但若考虑到前海土地已开发数年，并逐渐接近利润释放的节点，从中长期看，招商蛇口仍有牢牢把握住核心资产的坚定理由。

配股融资今昔

对于最新重启收购南油集团24%股权等资产的具体方式，招商蛇口方面并未明确回应观点新媒体。按照12月5日公告口径，该公司拟发行股份购买资产并募集配套资金，最终的交易方式以后续公告的重组预案或重组报告书披露信息为准。

与两年前相比，招商蛇口在交易预公告中已不再提及可转债支付方式，这或许与证监会主要鼓励发行股份购买资产等方向有关。证监会此前明确，允许房企发行股份或支付现金购买涉房资产；发行股份购买资产时，可以募集配套资金。

南油集团上世纪80年代已是最有实力的国企之一，在深圳前海拥有23万平方米权属土地，并由招商蛇口持股76%。招商蛇口亦曾公告，公司在前海2.42平方公里的土地里便包含受让南油集团的2宗地块。

2018年12月，招商蛇口与深圳规土委、前海管理局、南油集团等方面签署前海土地整备正式协议。据此，前海管理局收回前海土地整备范围内原19家持地公司原规划下的全部土地使用权，补偿价值约432.1亿元；再由前海管理局向招商驰迪置换同等价值土地使用权，连同前海管理局收回的经营性用地一并纳入合资合作范围。

其中，招商驰迪是招商蛇口透过南油集团等平台持有的间接控股公司。按照合资协议，招商蛇口方面、前海管理局方面分别将招商驰迪、前海鸿昱相关土地注入合资公司“深圳市前海蛇口自贸投资发展有限公司”（下称前海自贸），双方各持股50%。

前海土地整备后一年半，2020年5月底，招商蛇口便启动对南油股份剩余24%股权的收购事宜。除了向深投控发行股份、可转债及支付现金，该公司还宣布非公开发行股份募集配套资金，认购对象为平安资管。

当时招商蛇口与平安人寿、平安资管签订战略合作，约定平安人寿委托平安资管参与前者的定增。各方还约定，平安方面将支持招商蛇口持续稳健拓展城市和园区综合开发业务，合作涵盖智慧园区、智慧康养、智慧建筑、保险保障及投融资等。

对此，熟悉招商蛇口的人士曾对观点新媒体表示，深投控所持南油的股权有“夹层”性质，为了妥善解决股权问题，招商蛇口选择了收购这一渠道。

根据同年7月披露的重组草案，招商蛇口分别向深投控通过发行股份、可转债及现金方式支付1.76亿元、33.42亿元、35.18亿元；而现金方式支付的35.18亿元，主要透过向平安资管非公开发行股票募集。若可转债全部行权换股，深投控、平安人寿将分别持有招商蛇口2.54%、2.67%股权。

不过，在收到证监会发出的反馈意见通知书后不久，同年9月，招商蛇口便迅速修订了重组草案：删除支付现金方式及募集配套资金的条款，平安资管退出交易，转由向深投控发行股份支付的金额从1.76亿元增至36.94亿元。

修订后的重组草案尽管获得了证监会无条件审核通过，此后却迟迟无法获得证监会出具的正式核准文件。在2020年11月13日，招商蛇口宣布，基于目前宏观环境变化等原因，公司终止收购南油集团24%股权的交易。

上述人士当时表示，南油的股权收购规模达70亿元，在市场看来体量仍比较大，证监会对配套融资的战略投资者相关认定标准也导致了平安最终退出。“但修订之后，后期的推进仍难以达到生效条件。”

从政策的视角观察，2020年招商蛇口重组时，房企再融资的审核已收紧长达四年（2016年起），因此单一企业难以突破调控的藩篱。至于如今招商蛇口重启对南油集团的重组工作，观点新媒体了解到，主要原因也与证监会允许房企募集配套资金有直接关系。

除了招商蛇口，近期其他国央企也借由“第三支箭”进行资产重组，如陆家嘴拟通过发行股份及现金方式收购陆家嘴集团持有的浦东陆家嘴及前滩部分优质股权资产，并募集配套资金。

前海资产结转速度

前海土地经常被市场视作是招商蛇口最有价值的资产之一。在2018年整备时，合资公司前海自贸已经分别吸收了招商驰迪、前海鸿昱各自大约占地42.53万平方米、50.14万平方米的土储，建筑面积212.9万平方米、284.86万平方米，总计建面497.76万平方米。

2020年招商蛇口筹划收购南油集团剩余股权时，天风证券曾按前海土地货值进行估算，按90%可售面积，均价8万元/平方米假设，粗估货值约4032亿元。

天风证券点评称，通过此次交易，招商蛇口在前海土地合资公司的实益持股由36.2%提高至41.6%。由于合资公司原本便由招商蛇口并表，因此对资产负债表的影响较小，按上述货值推测，提升的持股比例或增厚20亿元以上归母净利润。

但该机构亦指，前海地块开发进展8-10年，利润释放缓慢，分摊来看此次增资对报表的影响较小。

观点新媒体了解，尽管未能在两年前如愿收购南油集团股权，但招商蛇口内部曾分析，重组事项并不影响公司对前海土地合资公司的控制及前海的开发建设。当时董秘刘宁表示，前海的土地开发周期大约10年，蛇口太子湾周期同样需要8年左右，需要用时间消化这批货值。

按照规划，前海妈湾片区占据的456万平方米土储（不含人才用房）之中，写字楼、商业占据绝大部分比重，只配备了部分住宅及公寓产品；其中住宅“领玺家园”一、二期分别于2019年11月、2021年9月开盘，共计711套房源均售罄，均价10万元/平米以上；今年6月项目742套公寓亦宣告清盘。

熟悉招商蛇口的人士对观点新媒体表示，前海土地对招商很重要，在业绩报表上也将很快能体现利润贡献。

业绩报告显示，过去两年，招商前海经贸中心、招商领玺是招商蛇口在前海结转的主要项目，但结转面积仅8.91万平方米、6.23万平方米；至今年上半年仅结转343平方米。

2021年间，已竣工的项目前海启动区一期账面价值减少29.58亿元，主要因为结转收入所致。招商蛇口在今年半年报中也提及，期内园区开发业务收入82.64亿元，同比减少34.62%，主要因为上年同期前海启动区一期大额结转，本期内收入及毛利率均下降。

除此以外，包括招商港湾广场、环贸中心、领玺2期、锦玺1期等项目均需等待竣工交付；其中，领玺、锦玺预计今年9月份竣工，意味着下半年或许能贡献业绩。

而在投资物业收入贡献方面，观点新媒体查询，招商前海经贸中心一期A座已于2021年录得运营收入779万元，出租率仅26%；今年上半年项目运营收入（未扣除租金减免金额）增至1573万元，出租率则增至78%。

但截至今年6月底，招商蛇口在前海妈湾的土储中仍有约390万平方米的项目未开工。这对于招商蛇口而言是“细水长流”，但寄予厚望的投资者却仍需要相当长一段时间方可见证前海土地的价值。

另据观点新媒体了解，今年4月及8月，深圳开始对部分非住宅地块调为居住用地功能为主，其中包括前海蛇口片区的部分地块，具体表现为商务公寓增加、限高调高等。这为招商蛇口等在前海手握土储的房企均是发展机会，招商蛇口方面曾表达过争取增加前海居住面积的诉求。