2004年12月28日，深圳迎来第一条城市轨道交通运营线路开通运营。20年后，深圳全市城市轨道交通运营线路达17条，共393座车站，总线网长度524.68公里。

承担深圳95%以上地铁线路运营任务的深铁集团，用一条条轨道串联起一个城市最繁忙的交通生命线，在地下支撑着城市居民的出行需求。

和轨道一起延伸的，还有深铁的“轨道 物业”模式。学习港铁，地铁上盖及沿线物业的升值效益反哺轨道交通建设运营，使得深铁成为全国最能赚钱的地铁公司。

深铁集团收入基本来源于地铁运营及管理设计和站城一体化开发，二者收入占比合计在98%左右。

轨道所经之处，高楼大厦逐渐拔地而起，深铁却在今年深秋交出一份盈利大幅下滑的答卷。

轨道建设与站城开发

近日，深圳地铁集团有限公司披露了2024年三季报，前三季度营业收入122.96亿元，同比上涨37.2%；净亏损80.74亿元，录得9年来前三季度最大亏损。

而去年同期，深铁集团净亏损为5.77亿元，归母净亏损7.46亿元。可见，深铁前三季度营收同比增长，但是同期净利润严重下滑。

深铁自2006年至2023年共18个年度财务业绩中，2006年至2009年均录得亏损。亏损最严重的2007年，因地铁建设的大量投资，金额达到-2.81亿元。

观点新媒体了解到，2006年到2011年为深圳地铁的二期工程，进入快速发展阶段。1号线、4号线全线延长通车，另新增了2号线、3号线和5号，形成“四横三纵”的格局。

2010年净利润回正后，紧接而来的是2016年最大爆发期，深铁也在2019年迎来了净利润最高峰，为116.67亿元。

与同一个湾区内的广州相比，深圳在1997.47平方公里城市面积内拥有567.1公里轨道交通里程，而广州轨道交通里程的641.5公里外是7434.4平方公里面积。

1998年挂牌至今26年，深圳地铁一路狂奔，同时开发“站城一体化”项目，加速开拓的驱动器是高昂投资额。

深铁今年中期报告披露，上半年深铁轨道交通建设运营及资源经营收入与成本间仍存在约12亿元缺口。

前三季度成倍增长的亏损并非没有预兆，三个月前年中结算，亏损的红灯便已亮起。

截至2024年6月30日，深铁集团上半年营业收入92.99亿元，同比上涨50.95%；归母净亏损37.93亿元，出现10年来首次亏损。

从中期业绩看，深铁的亏损主要归结于站城开发承压以及援助万科，如今亏损扩大同样离不开来自这两方面的压力。

抛开万科的因素，深铁集团三季报利润表中自身归母净亏损便达59.68亿元，去年同期亏损则为10.12亿元。

用地产反哺轨交是近年来各地地铁公司学习与借鉴的模式，但房地产行业波动深刻影响局中人，深铁也不例外。

根据2024年中期报告，深铁站城一体化开发实现营业收入44.1亿元，同比增长170.14%，主要系站城开发项目集中交付；站城开发业务成本28.19亿元，同比增长651.69%，毛利率36.2%，同比下降40.87个百分点，主要系成本结转结构调整因素。

开发成本已追上营收规模五成，过去地铁与房地产单纯“捆绑”的模式已不适用，站城一体化在今天需要摸索出更深层次、更大效益的深度融合。

今年上半年，深铁站城一体化开发收入占比为47.51%，而2021年至2023年该项数据分别为58.37%、66.94%和58.53%。

万科与债务压力

TOD发展模式并非新鲜事，受房地产行业波动影响出现亏损的公司亦比比皆是，市场更关注深铁集团与万科之间的纠结。

报表中，深铁来自投资收益的亏损为48.53亿元，其中对联营企业和合营企业的投资收益亏损为48.65亿元。上年同期，深铁该项收益录得36.74亿元。

7年前，深铁从华润、恒大等10家企业手中收购万科29.38%股权，搭上驶向净利润顶峰的快车，7年后万科却成为深铁亏损扩大的原因之一。

万科第三季度报告显示，前三季度营收2198.95亿元，同比下降24.25%；归母净亏损179.43亿元，同比减少231.73%。

仅第三季度，万科房地产开发业务结算面积为504.7万平方米，贡献营业收入615.5亿元。归属于上市公司股东的净亏损80.9亿元。

尽管不是控股股东，深铁却在投资万科一项上获益颇多，万科带来的股息在过去是深铁利润主要来源之一。

走在行业调整期，万科今年为了融资多处奔波，化债成为经营主旋律。不派发股息，不送红股，也不进行资本公积金转增股本，随之而来的便是深铁缩减甚至由正转负的投资收益。

亏损扩大的同时，深铁债务规模也在增长。

资产负债表显示，截至9月末资产总计约为7262.7亿元，负债合计4098.57亿元，资产负债率为56.43%，较上年末略有提升。

截至今年上半年，深铁集团已建及在建TOD项目共31个，代建项目15个，总开发规模达到1783万平方米；商业资源总规划项目90余个，其中在营待营项目30余个，在建待建项目60余个，未来经营管理物业面积达320余万平方米。

据了解，深铁在建项目资金主要来源于自有资金，并通过银行贷款筹措剩余建设资金。

9月至今，深铁成功发行2024年度第七期、第八期、第九期共三期中期票据，规模合计53亿元，利率为同期较低水平。

站城一体化项目大额资本支出需求较大，深铁同时承担着深圳市轨道交通建设的任务，仍面临较大资本支出压力。

高企的运营成本之下，亏损是全球地铁公司常态。地铁与房地产的结合在过去可以创造可观盈利弥补亏损，但形势不断变化，扭亏最终离不开降本增效的考量。