市场曾经亲眼见证一场资本奇迹：单凭一个王牌楼盘，就撑起嘉里建设一整个业绩高光周期。仅仅时隔一年，便狠狠撕下了短期爆款假象。

嘉里建设披露的中期业绩数据显示，今年上半年公司股东应占溢利7.35亿港元，同比增长20%；每股盈利0.51港元，拟派中期股息每股0.4港元，与去年同期持平。

与利润增长形成鲜明对比的是，期内公司合并收入66.71亿港元，同比大幅下滑33%；合约销售额68.72亿港元，较去年同期的161.86亿港元下降57.6%。增利减收的业绩格局，勾勒出这家老牌港资房企在行业调整周期中承压前行的真实图景。

嘉里建设董事会主席郭孔华表示，集团对香港及内地长远前景保持乐观，但中短期仍面临重大挑战与风险，集团将以维持企业财务健康与经营韧性为首要考量，致力在不同发展周期中寻求最佳灵活平衡。

内地销售“断崖”下滑

区域结构的分化是理解嘉里建设这份成绩单的关键线索，压力首先来自内地市场。

2026年上半年，嘉里建设内地合约销售额13.01亿港元，较去年同期的106.44亿港元大幅下滑87.8%。这一剧烈落差，部分源于2025年上半年上海金陵华庭首期开盘的“高基数效应”， 一期158套房源销售额92.34亿元；另一方面，今年上半年嘉里建设在内地缺乏大型新项目入市，上海以外地区的销售依旧疲软。

嘉里建设首席财务官郑慧善表示，上海金陵路项目住宅单位已基本售罄。下半年内地市场以深圳前海·嘉湾为主力推售项目，沈阳雅颂阁项目将继续出售剩余货尾。“内地市场中短期仍有挑战，集团将审慎投资，优先考虑香港住宅市场及具独特性的商业项目。”郑慧善强调。

与内地的“冷”形成对照的是香港市场的“热”。

上半年，香港项目贡献了集团总合约销售额逾80%，达55.71亿港元，同比增长约1%。报告期内推出的海瑅湾录得18.21亿港元，缇外项目销售录得17.07亿港元，黄竹坑港铁站项目海盈山及扬海合计贡献17.22亿港元

嘉里建设在中报提及，香港住宅市场持续改善，库存吸纳期已降至约14个月，为三年来最低。嘉里建设集团董事兼香港区总经理汤耀宗表示，香港发展商的销售策略已从“以价求量”转为“惜售”，预期全年楼价平稳，住宅楼价全年有望录得约11%至12%的按年升幅。

正是在这一判断下，嘉里建设上半年在香港市场积极出手，成功拿下三幅住宅用地，合计可建楼面面积约23.5万平方尺。

“目前全港可供销售的一手住宅货量已降至约2万个，供应趋紧。此外，各类人才计划持续为香港带来住屋需求，经济基本面构成正面支撑。”嘉里建设积极拿地建立在对香港市场前景的乐观判断之上。

汇丰研究认为，嘉里建设已调整策略，包括在香港补充土地储备及优化销售策略以提升盈利能力。瑞银认为香港高端物业的稳定去化为嘉里建设提供了重要的现金流支撑。

利润“虚火”

收入滑坡33%，利润为何还能增长20%？答案藏在三个关键词里：毛利率修复、减值止血、投资物业托底。

报告期内，嘉里建设发展物业毛利率从去年同期的9%跳升至18%，近乎翻倍。公司解释为，交付时间差异及产品组合优化。换句话就是“卖的房子少了，但卖的是更贵的项目”。

更关键的是减值拨备的“缺席”。2025年上半年，嘉里建设曾计提发展物业减值拨备1.15亿港元，而2026年同期，这项拨备为零。一增一减之间，为利润端撑起了一把“保护伞”。

还有公允价值变动对利润的补充，剔除投资物业重估因素后，嘉里建设基础溢利实际同比下降9%至7.82亿港元。换言之，部分利润增长来自物业重估，而非经营规模的实质性扩张。

在销售端波动加剧的上半年，投资物业及酒店业务托住了收入底。上半年，嘉里建设投资物业及酒店业务逆势微增3%，录得36.4亿港元收入，反超发展物业。期内，投资物业非现金公允价值亏损从去年同期的2.51亿港元大幅收窄至4700万港元，但公允价值层面的压力并未完全消散。

财务“减负”也在持续加码。截至6月底，嘉里建设负债比率从2025年底的33.3%降至31.3%，手握现金及银行存款合计173.91亿港元。管理层预计，下财年净负债率将进一步降至约30%至33%，受惠于上海金陵华庭项目较高销售价格带来的资金回流。

花旗在研报中提出，嘉里建设当前首要任务是去杠杆化，其次才是派息。

“这是一份‘会计利润修复’掩盖‘核心业务规模萎缩’的财报。”市场人士认为，上半年业绩反映嘉里建设的业务结构正经历深刻调整。短期来看，物业销售的波动和内地市场的收缩仍是主要挑战。若新购入土地不能快速转化为销售现金流，集团将面临一定的资金链考验。

尽管内地市场因推盘节奏步入阶段性低谷，但嘉里建设在内地的战略布局仍审慎推进。

7月30日，嘉里建设联合体以27.05亿元总价，溢价80.44%竞得上海浦东新区杨思区域商业组团地块，总占地面积约9.58万平方米，规划为大型TOD商业综合体，集团最高投资承担约50.35亿元。

“这将进一步提升本集团于上海的投资物业版图，并通过商业及文化物业的发展为集团带来长期及经常性收入。”嘉里建设在公告中表示。

这一联合体此前打造的金桥新嘉中心已于6月30日正式开业，成为上海TOP2单体商业地标，令其在内地投资物业组合的应占楼面面积提升至1438.3万平方尺。然而，投资物业扩张也伴随隐忧，办公楼业态占总投资物业35.4%，因租金收入承压反成业绩拖累。

“短期内未有购置内地土地的计划，将集中资源发展香港住宅市场。”郑慧善明确对外释放了“内地审慎、香港进取”的信号。

真正的考验在于，下半年内地销售物业的推盘节奏如何？截至6月底尚未确认的合约销售额约298亿元，其中内地239亿元，这些“存货”将以多快的速度转化为实际回款，将直接决定嘉里建设全年业绩曲线的最终走向。